czwartek, 01 luty 2018 00:17

Miłosz Tamulewicz - Czy grozi nam kryzys grecki

Czy grozi nam „kryzys grecki”?

Skanując środowisko narodowe w poszukiwaniu poglądu, jaki prezentuję na sprawy gospodarcze, możemy natknąć się na przeróżne koncepcje, nierzadko ze sobą sprzeczne. Narodowcy dryfują od idei solidaryzmu, przez ordo liberalizm, aż po minarchizm (minimalny etatyzm), który promuje państwo minimalistyczne. W niniejszym tekście nie zamierzam jednak skupiać się na dostarczaniu gotowych rozwiązań, a na analizie tych, któreaktualnie funkcjonują.

Historycznie patrząc przeszliśmy przez epoki: bulionizmu (posiadanie kruszców jako wyznacznik bogactwa) i merkantylizmu (handel jako wyznacznik bogactwa) aż do okresu, w którym znajdujemy się obecnie. Możemy go nazwać umownie „Epoką Taniego Pieniądza”. Dokładnie jest to moment, w którym dostęp do pieniądza jest bajecznie prosty i rekordowo tani. Stopy procentowe stoją na nienotowanych nigdy w historii poziomach. Czasami dochodzi do sytuacji (Szwajcaria), gdzie stopy procentowe spadają poniżej zera to znaczy, że trzymanie pieniędzy w banku wiąże się z ponoszeniem kosztów.  Czym skutkuje taka polityka? Oczywiście rekordowym zadłużeniem sektora prywatnego i publicznego. Poza tym to tani kredyt pompuje chociażby wartość mieszkań, notowania giełd czy inflację.

W takim otoczeniu (niskich stóp procentowych) funkcjonują banki, które zmuszone są do ponoszenia coraz większego ryzyka w celu osiągnięcia jakiegokolwiek zysku. Na porządku dziennym są takie procedery jak: sekurytyzacja (wypuszczanie papierów wartościowych pod zastaw przyszłych zysków); wypożyczanie złota i papierów wartościowych od prywatnych inwestorów, w celu zabezpieczenia otwieranych pozycji na rynku instrumentów pochodnych. Taką sytuację można porównać do wynajęcia od osoby postronnej mieszkania w celu wzięcia na niego kredytu hipotecznego. Nie trzeba chyba podkreślać jak ryzykowne są to przedsięwzięcia.

Ludzie oswoili się z kredytem. Zadłużenie państw już od dawna przekracza dopuszczalne normy a dodając do niego zadłużenie korporacyjne i prywatne osiągamy wartości znacznie przewyższające PKB poszczególnych obszarów.

Czołowym przykładem jest tutaj Japonia, która uchwaliła niedawno rekordowy budżet na rok 2018. Zakłada on zwiększenie deficytu o ponad 6% swojego PKB. Jest to posunięcie absurdalne patrząc na to, że Japonia obecnie jest najbardziej zadłużonym państwem świata.

Skoro sytuacja jest tak tragiczna, to dlaczego nie słyszymy o kryzysie ekonomicznym i bankructwach przesadnie zadłużonych państw? Otóż obecne funkcjonowanie światowej gospodarki opiera się na założeniach wymyślonych przez Keynsa. Oto jakich rad udziela on, jeżeli chodzi o radzenie sobie z kryzysem: „(…) Należy w czasie kryzysu pobudzać popyt poprzez działania odwrotne do tych wynikających z teorii klasycznej. Należy zatem obniżać stopy procentowe, obniżając tym samym koszty inwestycji, stosować ulgi inwestycyjne w systemie podatkowym, ratować upadające przedsiębiorstwa, a nawet bezpośrednio »pompować« pieniądze w rynek za pomocą bezpośrednich inwestycji państwa, czyli stosować na możliwie jak najszerszą skalę rozmaite działania interwencjonistyczne.”

Skoro zatem stopień zadłużenia w stosunku do PKB przestał być jakimkolwiek wyznacznikiem, co zajęło miejsce tego papierka lakmusowego?

STABILNY DŁUG

Obecnie istnieje nieco zmodyfikowany pogląd na zadłużanie się państwa. Proces zadłużania powinien być zgodny z trzema zasadami: korzyści z przeprowadzanych inwestycji muszą być większe niż koszty (wliczając koszty obsługi zadłużenia), inwestycje te nie mogą być do zrealizowania przez sektor prywatny i ostatnia najważniejsza reguła: całkowity poziom zadłużenia musi być stabilny. Spójrzmy prawdzie w oczy: żaden postulat socjalny, czy jak niektórzy wolą: „rozdawniczy”, nie spełnia pierwszych dwóch warunków. Z racji tego wszystkie państwa i potencjalni inwestorzy przejmują się tylko ostatnim z nich, czyli stabilnością zadłużenia.

Na marginesie warto wspomnieć, że Polska ma obecnie dużo planów spełniających wszystkie trzy założenia: usprawnienie żeglugi śródlądowej włączając w to połączenie Odry i Wisły, przekopanie mierzei helskiej czy budowa Centralnego Portu Komunikacyjnego. Trzymam kciuki za ich realizację. Czołowym przykładem ze Stanów Zjednoczonych może być zaproponowana przez Eisenhowera w 1956 roku budowy sieci dróg, które kosztowały podatników 450 mld dolarów, jednak korzyści, które wyniknęły z jej budowy, już dawno przekroczyły koszta projektu i cały czas rosną.

Stabilność zadłużenia definiowana jest przez model stabilności deficytu pierwotnego (ang. „Primary Deficit Sustainability” – PDS). W 2012 roku nad modelem tym pochylił się John Makin publikując: „Trillion-Dollar Deficits Are Sustainable For Now, Unfortunately”, co można przetłumaczyć wprost: „Bilionowe deficyty są stabilne na chwilę obecną. Niestety.” Model ten składa się z zaledwie kilku współczynników: B – koszty kredytu, R – realna produkcja, I – inflacja, T – podatki i S- wydatki. W skrócie BRITS. Założenie tego modelu jest proste: produkcja pomniejszona od odsetki od długu musi być większa od deficytu pierwotnego. Deficyt pierwotny to nic innego jak podatki pomniejszone o wydatki (T – S).

Cały wzór prezentuje się następująco: (R+I) – B > |T-S|

Jeżeli powyższa prawidłowość jest zachowana to znaczy, że dług jest stabilny. Oznacza to, że gospodarka jest zdolna do generowania pewnej nadwyżki kapitału, którą można wykorzystać do spłaty części zadłużenia.

Oczywiście model PDS jest bardzo podatny na manipulacje. Jednym ze sposobów wpływania na stabilność jest podnoszenie podatków, które zmniejsza deficyt pierwotny po prawej stronie równania. W Polsce na ten model obecnie bardzo mocno działa program 500+, który zwiększa inflację i PKB, czyli lewą stronę równania. W niedalekiej przyszłości mocnym impulsem może być podnoszenie stóp procentowych zapowiedziane przez Radę Polityki Pieniężnej, co ma bardzo mocny wpływ na koszty kredytu. W ten sposób można bardzo długo maskować rosnące zadłużenie sektora publicznego.

Co się dzieje, gdy powyższe równanie nie zostanie spełnione? Przeanalizujmy sytuację na przykładzie największej gospodarki świata w 2015 roku i zastanówmy się, jakie kroki mogła podjąć Rezerwa Federalna żeby przeciwdziałać kryzysowi. Najpierw wypiszmy wszystkie składowe modelu BRITS. Koszty zadłużenia USA w 2015 roku wynosiły 1,5%, w odniesieniu do PKB, wzrost gospodarczy był na poziomie 2,5% , inflacja osiągnęła 1% a deficyt pierwotny był równy 4%.

(2,5+1) – 1,5 < 4 ; 2<4

W tym wypadku prawa strona równania jest większa od spodziewanego wzrostu, co oznacza, że dług jako odsetek PKB się powiększa i nie ma stabilności zadłużenia. Oczywiście w 2015 roku gospodarka USA nie upadła, gdyż pod uwagę brany jest trend i możliwości naginania elementów modelu do pewnych granic w ramach których ich wzajemne interakcje nie zniwelują zupełnie wpływu na model PDS.

Co w powyższym przypadku mógł uczynić FED? Zmniejszyć prawą stronę równania poprzez podniesienie podatków jednocześnie zwiększając lewą stronę poprzez luzowanie ilościowe (ang. quantitative easing), które ma docelowo wywołać inflację.

POLSKA STABILNOŚĆ

Jak wygląda model PDS w przypadku Polski w 2017 roku? Elementy składowe prezentują się następująco: wzrost PKB – 4,4%, inflacja – 2,5%, obsługa zadłużenia – 2%, deficyt pierwotny – 2%. Wstawiając dane do modelu równania otrzymujemy:

(4,4 + 2,5) – 2 > 2 ; 4,9 > 2

Powyższy przykład pokazuje, że nasze zadłużenie jest na bardzo stabilnym poziomie, co pozostawia duże pole do manewru osobom nadzorującym realizację polskiego budżetu.

Należy jednak wspomnieć o tym, że stopy procentowe w Stanach Zjednoczonych wzrosły pod koniec 2017 roku, co spowoduje znaczny wzrost kosztów obsługi naszego zadłużenia (będziemy zmuszeni podnosić własne stopy procentowe żeby przyciągnąć kapitał). Gdyby w 2018 roku, koszty obsługi zadłużenia dalej rosły, a nasz wzrost gospodarczy nie utrzymał się, na tak wysokim poziomie jak dotychczas, to stanęlibyśmy przed ryzykiem niestabilności zadłużenia.

PODSUMOWANIE

Przewidywanie przyszłości na rynkach finansowych w obecnych czasach jest jak wróżenie z fusów, biorąc pod uwagę fakt, że istnieją gracze, którzy potrafią poruszać całą szachownicą. Może być tak, że w przyszłym roku będzie miał miejsce zapowiadany od dawna upadek dolara, na którym skorzysta zadłużona po uszy Japonia, której dług z dnia na dzień wyparuje, a Chiny posiadające bilionowe rezerwy w USD staną się bankrutem. Być może czynnikiem zmieniającym warunki gry będą kryptowaluty, o których nawet FED mówi, że warto by było zainteresować się wypuszczeniem swojej własnej wersji.

Osobiście uważam jednak, że w 2018 roku będą obowiązywać dotychczasowe zasady i status quo zostanie utrzymany. W takim wypadku Polska powinna redukować swoje zadłużenie korzystając ze sprzyjającej koniunktury i inwestycji, które w przyszłym roku mają lawinowo u nas ruszyć.

Uważam, że uchwalanie budżetu z deficytem ma sens tylko, jeśli spełnione są wymienione przeze mnie wcześniej 3 warunki. Gwarantują one zwrot z poniesionych kosztów zadłużenia. Uchwalając budżet z deficytem jesteśmy skazani na łaskę międzynarodowych instytucji finansowych, co znacznie utrudnia powrót do podmiotowości naszego państwa.

Miłosz Tamulewicz